Welke rol speelt de grootaandeelhouder in een beursgenoteerde onderneming? En welke invloed heeft dat op de kleinere aandeelhouders en op andere financiers? In zijn proefschrift onderzoekt Grzegorz Trojanowski de voor- en nadelen van ‘eigendomsconcentratie’. Vrijdag 12 november promoveert hij aan de Universiteit van Tilburg.
Prijs vergelijk ADSL, kabel, glasvezel aanbieders en bespaar geld door over te stappen!
Tussen het management van een onderneming en de aandeelhouders bestaat een fundamentele belangentegenstelling. Deze tegenstelling heeft geleid tot de opkomst van zogenoemde corporate governance-mechanismen, die financiers verzekeren dat het management middelen niet misbruikt of uitgeeft aan projecten die financieel onaantrekkelijk zijn.
Een van de belangrijkste interne mechanismen van corporate governance is, althans in Europese landen, de controlestructuur van de onderneming. Aandeelhouders – de economische eigenaren van een onderneming – met een minderheidsbelang worden in Europa minder beschermd dan in Anglo-Amerikaanse landen. Daarom kunnen in Europese landen alleen grootaandeelhouders met een significante invloed een voldoende bescherming bieden voor investeerders. Eigendomsconcentratie – het feit dat veel aandelen in handen zijn van één of een beperkt aantal grootaandeelhouders – kent voor- en nadelen. Een voordeel is dat grootaandeelhouders mogelijkheden bieden voor waardevermeerderende overnames.
Dat neemt niet weg dat de kosten van een ‘geconcentreerde eigendomsstructuur’ substantieel kunnen zijn, ontdekte Trojanowski. Juist het bestaan van een grootaandeelhouder reduceert de mogelijkheid tot het delen van risico. Ook beperkt concentratie van aandelen de liquiditeit in de markt. Wordt er toezicht gehouden door een investeerder met een (groot) aandelenbelang, dan worden er eerder excessieve risico’s genomen. Tot slot kan het grootaandeelhouderschap ertoe leiden dat prikkels die managers moeten aanzetten om inspanningen te leveren en waardevermeerderende strategieën te ondernemen, afnemen.
Over het algemeen denken aandeelhouders te kunnen profiteren van intensiever toezicht en herstructurering van de onderneming als anderen grote aandelenpakketten hebben verworven. Maar ze realiseren zich ook dat grootaandeelhouders privé voordelen kunnen uitbouwen en dus waarde onttrekken aan de onderneming. Trojanowski denkt daarom dat de overheid een belangrijke rol kan vervullen als investeerder in beursgenoteerde ondernemingen.
Trojanowski onderzocht in zijn proefschrift ook mechanismen die werkzaam zijn op de arbeidsmarkt voor managers. Daarvoor bestudeerde hij 250 ondernemingen die zijn genoteerd aan de London Stock Exchange. Zowel de financiële beloningsstructuur van de CEO (chief executive officer, de algemeen directeur) en de vervanging van de CEO zijn sterk afhankelijk van prestaties van de onderneming. Hij vond echter weinig bewijs dat aandeelhouders daadwerkelijk toezicht houden. Wel ontdekte Trojanowski dat CEO’s met veel zeggenschap (wel) op succesvolle wijze weerstand kunnen bieden aan hun eigen vervanging, ongeacht de prestatie van de onderneming. En CEO’s die aandelen bezitten, compenseren hun tegenvallende beleggingsresultaten met hogere salarissen en bonussen.
Grzegorz Trojanowski (1975, Lublin, Polen) studeerde econometrie en finance & banking aan de Warsaw School of Economics te Polen. Hij vervolgde zijn studie finance aan de CentER Graduate School. Op dit moment doceert hij finance aan de Universiteit van Exeter (Groot-Brittannië).